科氏金属总监Frans Pettinga

由上海期货交易所主办的“第十届上海衍生品市场论坛”于5月28-29日在上海国际会议中心召开。本届论坛的主题为“期货市场的创新与转型”。“我的钢铁网”全程图文直播了本次论坛。以下为科氏金属总监FransPettinga发言实录。

FransPettinga：非常感谢！今天我非常容幸能够要来到这里发表演讲，我也是希望给大家从比较高的层面，介绍一下交易所的情况以及交易所的功能以及他们所面临的机遇和挑战。我昨天参加了有色金属的圆桌论坛，现在我们也发现很多中国的企业也非常关心国内的期货市场，和海外的期货交易所以及海外的价格之间的关系，昨天在圆桌论坛当中有好几次我都听到了关于这些问题的讨论，而且昨天我也听到了人们有以下的担忧，他们是希望能够提高套利的效率，有一个高效的上海和伦敦金属交易所之间的套利机制，以及价格之间的转换机制，因为这些LME的价格是很多原材料基准价格的参考。另外人们还担心关税对于自由流动的金属的影响，以及可转换性，我想在今天着重给大家介绍一下不同的期货交易所的功能，以及这些交易所到底是互补的还是竞争对手的关系？

首先给大家简要地介绍一下纽约商品期货交易所和伦敦金属交易所的情况，我会主要介绍一下他们的合约的主要特征以及这些交易所有什么不同？这些交易所现在面临什么样的问题和机遇？以及这些交易所价格的差距和这样的情况在未来是不是还会出现？我也会举一些最近的走势和活动的例子，也着重讲一下交易所现在面临的合规方面的问题和监管方面的问题，然后讲一下从中交易所所面临的机遇，在我开始讲之前，我想可能有一些信息对在座各位都有用，首先给大家介绍LME伦敦金属交易所历史情况，这个交易所在1877年时候已经正式成立了，它最初的合同是3个月的合同，主要是为了满足3个月的传期，主要考虑制定马来西亚到英国海运时间，因此英国也是第一个工业革命的产生国，铜曾是期间合同，但是现在铝交易量在伦敦交易所更大，现在我们伦敦金属交易所维持场内交易系统的少数几家交易所之一，我在未来幻灯片当中谈起。

另外在过去125年伦敦金属交易所一直由会员所有的，这也就是它跟其他一些商业交易所不同的原因，但是最近这个情况发生了变化，因为它已经被香港交易所所收购了，我觉得这也会对于未来的交易所的发展路径造成影响，尤其是对于交易所以及上海和纽约的交易所相比，它的竞争力会有所影响。可能有些人低估了伦敦金属交易所合同的特征，合同的特征是可以决定一个期货交易所会不会成功，昨天在圆桌会议上很多人谈到了确定性、信心的重要性，还谈到了人们需要知道他们在买下合同的时候，就要知道能够买到什么，能够得到什么，然后还谈到了伦敦期货交易所仓库的问题，但是如果我们看这家交易所历史，历史上都非常看，但是现在仍然是国际金属交易的基准交易所。因为它能够满足或者说是匹配实际市场的套期保值的要求，伦敦金属期货交易所有三大特征，首先是非现金结算的，合约与交割的原期交割日进行结算，这非常重要，因为有一些公司有管理现金流的要求，他们也有他们的信用的额度，这与套期保值目的实体现金流相匹配，我们也知道也就是为什么这个交易所能够成为风险管理非常重要的机制？因为它能够满足现金流机制，发挥积极作用。

这个交易所为什么会跟其他的交易所不同的原因以及未来有什么样的变化？另外一个伦敦金属交易所一大特征或者说是独特的特征，就是它为客户提供了执行它的业务的不同的平台，交易所主要的功能就是要提供参考价格，市场会用这样的价格在世界各地进行交易，但是伦敦金属交易所是唯一的能够给客户提供合同实施灵活度的交易所，他们的客户可以根据合同价格或者是交割价格或者是根据中介所提供的流动性来进行价格的制定，我觉得这也是LME和它的竞争对手最大的不同，比如说纽约商品期货交易所就是一个不一样的交易所，现在由于电子平台的出现，以及其他的一系列的中介出现，有一些LME的优势已经消失了，但是LME的长期这么成功，并且有领先的位置原因，就是由于他们为客户选择交易的平台。

最后LME所具备的特征就是每日交割系统，是由自由贸易区非国内仓库网络提供支持，对于存储的现金没有限制，而且交纳税金，人们有一些误解，当人们谈到LME在各地有不同仓库的时候，我们也需要理解，LME的仓库设施并不实质在这些国家的岸上或者在境内，这是LME非常重要的特征，这也限制了他在中国一些国家建立仓库或者买仓库的原因，因为合同并不是真正的国内的合同，所以要选择一些转运非常方便的地方，而且供应是非常安全的，而且要离消费地非常近作为仓库的地点才会有用。

纽约商品期货交易所，主要是铜交易的平台，它跟LME有所不同，纽约商品期货交易所是在合并了几家交易所之后才形成的，它在1933年的时候合并了其他三家的大宗商品期交所，当时美国面临着大箫条，在94年时候又跟纽约商业期货交易所合并，交易所还有一个场面公开叫价市场，但是绝大部分业务是电子平台上进行的，铜是几大产品大宗商品合约中一种，但是是唯一基础或者基本合约，但是这种情况在未来可能也会有所改变。

接下来纽约商品期货交易所合同的三大特征，这也对纽约商品期货交易所的价格以及它使用的吸引力造成了巨大影响，我们都知道纽约商品期货交易所和LME不同，卖方可以随交割月随时交割的，另外非常重要的特征就是现金结算的合约，也就是说在12月14日有一个合同，你可以通过丁式的情况进行结算，你的合约的交易价值和现行的市场差额都是以每日现金结算的，而不是按照12月14日到期日结算的，这也是在纽约商品期货交易所在市场发挥当中发挥重要的特征。

最后一点纽约商品期货交易所和LME不同，它的仓库并不在保税区，它现在主要是铜的交易，铜在美国不牵扯到关税和税金的问题，所以让纽约商品期货交易所不需要在保税区设立仓库，但是为它在未来设立风险，比如说美国政府要改变铜的税收的政策，就会直接对于纽约商品期货交易所的价值造成影响，但是对于LME的交易材料来说就不会有这样的问题了，这也是这两大期交所的合同的重大差别。

最近我们再来看一下市场的走势，纽约商品期货交易所主要是交易铜的，所以我们很难跟伦敦金属交易所的所有合同进行比较，但是我们如果看这两家期交所的铜的情况，我们来看它们在过去的一年当中，它们的日交易量都大幅度上升，过去几年也是如此，我们来看它们每日铜的交易量，在今年不断上升，而且在过去几年也处于上升的通道，我们来看一下市场的发展，市场的交易量是广泛的上升，但是我们再来看看这个图，可以看到虽然蓝色的这些交易量上涨了，但是上方图线未平仓量涨幅却没有那么剧烈，还是比较稳定的，这意味着什么？如果我们要衡量一个交易所是否成功，我们通常要看它的交易量来看一个交易所的信用度和发展，但是如果我们来看未平仓量的涨幅和交易量的上涨，我们可以发现交易量的上涨好象比未平仓量大得多，这主要是由于交易商或者交易者他们最近的交易行为发生变化而造成的，也就是高频交易，大量的高频交易造成的，他们用电子的方法在市场上进行交易，这意味着什么？这种交易量的大幅的上涨也说明，会造成两大问题。从交易所的角度来说我们也要看未平仓的交易量，这也是重要的指标，这个更可持续的指标。

我们的交易所是不是真正为市场作为套期保值的用途。从交易量的增长的角度来看，就是要注意这种高频的交易量的上涨，是不是就相应的一定意味着期货交易量会上涨？所以交易所一定要看清楚为了维持长期可持续发展，更应该关注高频的交易，更多关注未平仓的交易量，而不是这个月放宽了合约导致的市场准入。另外在媒体上经常讨论的很有意思的问题，就是定价的动态机制，由于高频交易的参加也是相应的发生了变化，在过去的12个月里面有好几天整体的交易量金的、还有银的，铜的交易量已经跟所有合约的未平仓量相等的，意味着回顾历史，在历史上没有出现过的情况，这就意味着当前的市场流动性也好，它的交易的参与也好，我来回应一下之前麦克之前说的点，当前市场的行为方式反映出来的是一种系统的风险带来的波动，而不是某种具体的产品本身的一个波动性的影响。所以交易所还面临什么样的问题？在接下来的一年里面有一个重大的变化，现在已经在进行，对于伦敦交易所的影响特别大，如果大家回想一下伦敦交易所的两大基本特性，我个人特别倾向于相信之前由于伦敦金属交易所是由会员来拥有的，而现在所有权的变化，对于信用的发出可能会带来一定的影响，因为英国仍然是欧盟的成员国，这就意味着英国的伦敦金属交易所还是会受到欧盟的一些法律制度的约束，其中一个欧洲层面的基础设施的监管规则，就是2014年第一季度将实施的基本监管规则，对于信用以及对于交易所的场地的改变可能也会带来影响。

我相信这样会对于交易的费用、成本会带来一定的影响，另外还包括客户存款，利润可以和经纪人资产分离等等带来影响，谈到交易量夺得弗兰克法案，这个法案出台促使人们会要求人们前往交易所进行交易，场内交易更多，但是对于伦敦商品交易所来说，铜也好，还有其他的一些合约也好，这个会让投资者放眼，不仅看当前的铜，还会看其他的金属品种的交易。欧洲市场基础设施监管规则对伦敦金属交易所的其他的影响，大家很多人仍然在使用伦敦金属交易所的价格指导，现在是非分离的基础上进行交易，如果你是一个经纪人，你是跟客户的存款和利润现在合在一起，但是日后根据监管规则的要求，你们的资产是要分离的，但是现在伦敦交易所的会员可以把所有客户的钱放在自己的帐户里面，这样会带来票据也好，进行交易也好，会带来操作的便利性，但是未来这个将会是不再允许的，因为欧洲的指令要求我客户存款和利润需要和经济人在票据换所里面进行分离，不能再放在一起了，这肯定会对于经纪人能不能获得保证金的信贷的能力会产生重大的影响，不是所有的人都能够想轻易地获得这种信贷。如果说他的本身一个头寸和客户的头寸没有发生变化，如果在这个基础上改变获得的信贷的量大小，这样可能会面临比以前更大的困难。

还有另外一个就是对于伦敦金属交易所的影响比其他的影响更大的一个方面，就是可能会对于从交易的角度来说，现金流的要求对交易客户量减少，所以为了可能的解决方案更加现实的角度就是要看到整体的趋势，还是要创造经纪人和客户在票据交换所资产产生分离，还是要接受这个现实，然后再看怎么样去应对。还有一些问题在这里讲的是关于上海期交所、伦敦金属交易所和纽约商品期货交易所三者之间的关系，刚才我也说过，LME的仓库现在考虑在中国建立，我个人的想法就是这肯定会对于交易的效率会带来影响，但是没有预测得那么大，那是因为伦敦金属交易所和上海期交所之间最主要的区别他们的产品不一样，一个是国内合约，一个是国外合约的哪怕LME在中国建立仓库，所处理的合约仍然是国外的合约，所以现在的韩国的釜山已经有这样一个保税库，这可能是对于中国的保税库存在已经有了高效的效果，所以我觉得LME也有可能在中国建立保税仓库。

我认为一个更加可能发生的情况就是更现实的方面就是人民币对合约进行结算，这个更加现实，如果上海期交所能够提供以海外的货币，尤其是美元竞价产品影响非常大的，但是LME不大可能提供人民币进行合约，这个可能性比较小的，所以对于两大期交所之间的合作或者业务的关系来说，这可能需考虑的一个方面，如果我们看三大交易所的关系是竞争对手还是相辅相成的互补关系？我个人一个看法是虽然这三个期交所都是在争夺更多的交易量和用户，但是总体而言他们之间是互补性大过竞争性的，因为他们每个期交所都有独一无二不可替代的特性，具体来说这些特性是谈到交易量像我们这个公司经常进行交易的交易量来说，每一个期交所他们的特点不是另外一个可以取代的，所以他们具体的用户群是不同的，中国的用人民币结算肯定是在上海期交所，不可能在伦敦金属交易所。如果说这种现金结算月度合约肯定在纽约方面期货交易所做，因为在伦敦交易所没有办法做。

谈到遍布全球的非保税设施来匹配交易现金流，肯定是伦敦交易所更加合适，所以说每个期交所有独特的产品，他们自己以特性继续存在下去，这三者之间他们还是面临着这样一个选择，彼此看对方是相互合作还是作为竞争对手？他们也是面临着两难的境地，他们需要一些规则，用户考虑到用哪个期交所还是根据自己的需求，看哪个更适合他们的需要了？正是由于各自的特点，使得彼此竞争关系比较稳定，这也是大家希望看到的水平，很多人说维持这样就不错了，但是我觉得可能会有一些外部的因素，比如说税收等等可能对交易量带来巨大的影响，而不是因为交易所本身给交易带来的巨大影响。

最终的结论再过几年监管改革还会继续影响用户对于期交所的选择，三家交易所之间的差距可能会逐渐缩小，而LME更多的是商业性的交易所能够提供的信用额度也没有像那么大了，三家交易所之间一定要考虑清楚他们是合作还是竞争？我个人的观点合作肯定是带来机会，这个机会在哪里？有一些领域比如说他们的一些比较重合的领域，可能是通过合作能够带来好处，比如说质押的信息的分享，还有合同的跨市场的操作，在这些领域有重合的部分合作可能会带来较大的好处，另外我还觉得就客户来说，他们选择用哪个期交所，还是要考虑整体的监管环境，对于他们来说哪一家最有利，可能也会成立新的交易所，我认为现在伦敦金属交易所已经商业化了，这也使得它们跟以前拥有的会员特性带来的魅力减少，另外清算和分离的增加，可能使经纪人商户很难免费提供信贷，获得信贷的成本可能会更高了。尤其是长期套保获得低息资金支持可能性空间也变得越来越少。

我们整体来说是希望，以上的讲解给大家提供一个基本的对于三家主要的期交所的一些基本的支持，我很高兴有机会和大家一起合作，我希望在不远的将来再一次来到中国，谢谢大家！