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我的有色:后疫情时代全球再通胀--《铅市场新春复盘会》干货集锦

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2021年2月24日下午,由上海钢联(我的有色网)联合建信期货共同举办的《2021Mymetal市场新春复盘活动》。此次直播活动由中泰证券固收高级分析师肖雨作主题为《后疫情时代:全球再通胀》的报告。

1、海外:疫苗落地带来曙光

年初以来,全球每日新增确诊病例数量快速下降,背后原因主要是疫苗的快速推广落地。从每百人新冠疫苗接种量看,美国、英国、法国、德国分别达到18.86、27.03、5.49、6.06。

数据来源:WHO

2020年6月以来海外经济自谷底显著回升,制造业PMI已经超过疫情前水平,贸易活动也明显修复。考虑到疫情影响边际减弱,疫苗落地速度较快,复苏趋势有望延续。

财政政策方面,全球主要国家财政为应对本轮疫情,主动财政刺激规模达到5.4万亿美元。2020年3月以来,美国快速推出4轮救助案,总规模约3万亿美元。货币政策方面,3月以来主要央行扩表近5万亿美元,基准利率均大幅降至历史较低水平。

数据来源:WIND,世界银行,IMF

在失业率攀升至历史高位的同时,美国居民可支配收入增速大幅上升。美国两大股指无视“疫情”,已经超出疫情前水平。

疫情冲击对于居民部门的持久性冲击可能需要较长时间消化。经济内生动能仍然较弱,主要经济体货币宽松节奏可能放缓,但短期难以退出,财政政策可能进一步加码。

2、国内:经济反弹的逻辑和力度

全球范围来看,中国不仅是疫情控制最好的国家,也是经济恢复最快的国家。在一季度GDP增速跌至-6.8%后,二季度GDP增速成功转正,四季度达到6.5%。

数据来源:WIND

为应对疫情冲击,2020年上半年货币宽松带来的宽信用节奏明显加快。从社融增速-GDP增速的缺口看,2020年一季度和二季度分别达到16.8%和9.7%,仅次于“四万亿”背景下的09年。

疫情以来货币政策有两个主线:一是降息、降准等正常的货币政策逆周期调节;二是针对疫情出台的特殊政策工具,如再贷款、再贴现等。本轮宽信用主要为了服务好“六稳”、“六保”工作,强调对困难企业、困难人群兜底而非需求端强刺激。大幅宽信用同时存在副作用:宏观杠杆率快速攀升,产生资金空转套利风险等。

“保企业、保供给”的政策任务阶段性完成,政策退出提上日程。货币政策“不满不溢”,回归常态化。宽信用边际收敛,即 “促进贷款投放与市场主体实际资金需求相匹配”。

社零整体上持续修复,但节奏相对缓慢。结构上,通信器材、化妆品、金银珠宝等分项修复较快;粮油、服装和日用品等修复较慢。目前限额以上消费已经回升至疫情前水平。未来消费修复的不确定性主要来自于限额以下消费表现,这可能取决于居民收入的进一步回升,特别是中低收入群体消费能力的改善。

制造业投资持续修复,源于企业盈利状况修复带来的内生驱动和高质量发展背景下政策支持不断加强。产成品库存仍处于2016年以来的较高水平,作为领先指标的PPI大幅回升的可能性较低,从价格角度难以刺激企业大规模扩产补库。

从开发环节看,购地速度持续放缓,新开工和竣工持续修复;前端拿地行为的放缓,暗示受“三道红线”等融资调控政策影响,未来房企“拿地-新开工”链条可能面临一定压力,从土地购置费角度看对地产投资存在一定拖累。在“降负债、求生存”诉求下,房企可能进一步加快施工和竣工速度,对建安投资形成支撑,因此全年地产投资增速下行空间可能有限。

最近几年市场对于基建投资一直存在较高预期,但基建表现始终不温不火。原因有二:财政支出重点投向“六稳六保”任务而非强刺激,防范化解隐性债务风险背景下地方政府在重点领域以外的项目投资上意愿和能力不足;优质项目储备不足导致专项债难以充分发挥杠杆作用,不少地区存在资金沉淀甚至闲置的情况。2021年经济顺周期修复,基建稳增长诉求减弱;尽管财政政策定调“保持适度支出强度”,但广义财政支出力度预计低于去年,不宜对基建投资抱有过高预期。

数据来源:WIND

出口表现持续强于市场预期,主要因为我国产业链较完整而且复工复产更早,对于其他国家出口形成了一定的替代效应。往前看,如果明年海外疫情逐渐得到有效控制,随着海外供给水平修复,替代效应可能逐渐减弱。但届时需要关注美、欧等经济体新一轮补库周期的启动,对于我国中游产品出口存在较大支撑。

随着内外需复苏趋势延续,工业生产有望继续保持较高景气度,但考虑到目前工业生产增速可能已经明显偏离中枢值(滤波计算的2020年增速趋势项约为4.8%),同时产能利用率和产成品库存均处于较高水平,增速进一步回升空间可能有限。

我们预计21年CPI中枢在0.6%左右,高点出现在年末(1.6%左右)。基于中性假设,利用原油、螺纹钢动力煤等价格拟合PPI走势,预计21年PPI中枢在2.5%左右,5月达到峰值(4%左右),关注下半年“当降不降”风险。

经济复苏延续,基数影响下明年GDP增速前高后低。按照央行多次强调的“保持货币供应与反映潜在产出的名义国内生产总值增速基本匹配”原则,预计社融增速将有明显回落,金融周期确定下行。

3、大类资产配置建议

预计美元指数保持弱势,维持在90-95之间震荡。原因包括:疫情以来美国相对欧元区等经济体的增长优势不再;美联储零利率政策预计维持较长时间,利差保护不足;全球经济复苏带动风险偏好修复,美元避险属性下降。

黄金的走势判断主要依据两条逻辑:1 )美元指数; 2 )美债实际收益率水平。美元指数维持弱势的逻辑如前所述。在名义利率维持低位,通胀回升背景下,美债实际收益率回落。

随着疫苗落地、疫情得到有效控制,而财政和货币刺激短期并不退出,则欧美通胀都有望明显回升。关注大宗商品价格上涨:国内品种受益于供给收缩,国外品种受益于再通胀。

货币中性,信用环境趋紧,市场面临经济复苏与流动性收紧的博弈。相比于债券,股票资产的确定性更强,但需关注风格切换和结构性机会。

资讯编辑:许本智 021-26093061
资讯监督:陈标标 021-26093360
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